| 摘要（核心观点）： 行情回顾：2022 年上半年（1 月1 日-6 月26 日），申万食品饮料指数跑赢沪深300。在申万31 个行业板块中，排名第14 位，申万食品饮料指数PE（TTM）由45X 回调至40X，高估值压力进一步释放。食品饮料板块机构持仓比例为13.43%，环比下降4.91%。 白酒：白酒行业延续“量跌价升”的结构性景气发展趋势。2022Q1白酒上市公司表现较好，3-5 月疫情对白酒的负面影响有限。一季度19 家白酒上市公司营业收入1136.87 亿元，同比增长19.42%，扣非后归母净利润445.81 亿元，同比增长25.74%。2021 年，全国白酒产量715.60 万千升，同比下滑3.39%。 乳品：乳品作为必选消费品，受疫情影响较小。一季度18 家乳品上市公司营业收入436.03 亿元，同比增长12.30%，扣非后归母净利润30.55 亿元，同比增长20.65%。乳品行业毛利率下滑，控本降费是乳企共识。2021 年，我国牛奶产量3683 万吨，同比增长7.06%。2021Q4 以来原奶价格小幅回落，乳企成本端压力有所缓解。 啤酒：啤酒总产量下降，产品结构升级高端化是啤酒行业增长的主要驱动因素。2021 年以来，啤酒行业运输、原材料等成本增加，行业面临增长压力，龙头企业在产业链具有强势地位，通过签订长期订单等方式锁定价格，进一步凸显龙头企业优势地位。伴随夏季旺季来临，疫情得以有效控制，预计线下消费场景得以修复，即饮部分场景如餐饮、夜场等复苏有望带来啤酒板块业绩弹性。 调味品：调味品营业收入和净利润正增长，增速有所放缓。2022Q1，调味品上市公司营业收入221.01 亿元，同比增长10.05%，环比增速下降11.32%。上半年调味品板块受消费疲软、原材料价格上涨、社区团购恶性竞争等因素影响，行业整体承压。作为必选消费品，调味品具备刚性需求属性，下半年，若疫情影响因素减弱，消费复苏，原材料价格涨幅趋缓，调味品板块有望迎来边际改善。 投资建议：上半年疫情对食品饮料各子板块均造成不同程度的短期扰动，悲观情绪在股价方面已得到充分反映。下半年，随着稳增长，促销费政策的持续发力，我们认为消费需求复苏可期。结合当前公司成长性和估值水平，我们重点推荐全国化扩张进展顺利的山西汾酒；积极布局加速控制上游牧场，成本端优势明显，竞争力强的乳品龙头伊利股份；产品结构升级顺利，在中高端市场具备竞争优势的青岛啤酒、重庆啤酒；渠道方面加速转型、在行业内具有定价权的龙头海天味业。 风险提示：原材料成本上行风险；疫情多点复发风险；消费复苏不及预期风险；食品安全风险等。 |
