| 央行公布9 月金融和社融数据：9 月人民币贷款增加1.66 万亿元，同比少增2327 亿元; 人民币存款增加2.33 万亿元，同比多增7437 亿元；M2 增速8.3%，同比下降2.6 个百分点，环比提高0.1 个百分点；M1 增速3.7%，同环比分别低4.4 和0.5 个百分点。9 月社融增量2.9 万亿元，比上年同期少5675 亿元。 前三季度人民币贷款增加16.72 万亿元，同比多增4624 亿元；存款增加16.61 万亿元，同比少增1.54 万亿元；社融增量累计为24.75 万亿元，同比减少4.87 万亿元。 分析与判断： 9 月信贷量和结构仍较弱，企业短贷边际改善，中长期低于预期 9 月新增人民币贷款1.66 万亿元，同比少增2327 亿元，相对高基数下，少增的幅度环比进一步走阔，主要是企业中长期和居民中长期贷款的拖累，余额增速11.4%，同环比分别降低1.4 和0.2 个百分点，整体量和结构仍然较弱：1）居民贷款：9 月新增7886 亿元，同比少增1721 亿元，包括短贷和中长贷分别同比少增175 和1695 亿元，房地产销售继续制约居民中长贷投放保持低位，但居民短贷的缺口逐月有所收敛。2）企业贷款：9 月新增9803 亿元，季末因素影响下环比多增超2800 亿元，同比小幅多增345 亿元。本月企业中长期贷款表现较弱，高基数下同比少增超3700 亿元，少增幅度环比进一步走扩。票据多增的格局仍是主要支撑（同比多增约4000 亿元），但同时企业短贷边际改善，单月新增1826 亿元（同比多增552 亿元，为近一年来首次同比转负为正）。 总体看第三季度信贷新增3.96 万亿元，同比少增2000 亿元，也是2019Q4 以来首次季度新增同比缩量。一方面，结构上明显呈现票据冲量和非银金融贷款多增、弥补居民和企业信贷需求萎缩的格局；另一方面，季度节奏上体现为居民和企业中长期贷款需求不强，高基数下投放受限，但7-9 月短贷边际改善。前三季度合计投放16.72 万亿元（同比多增4624 亿元），已达2019 全年的85%，结构上78%为中长期贷款，较2020 年同期提升5pct。 展望四季度，基于宏观经济下行压力、地产融资难“松绑”，以及上游大宗成本扰动下，我们认为信贷投放仍有结构性支撑，主要基于政策托底的预期，近期监管维稳态度明确，信贷形势分析座谈会以及三季度货政会议均强调“增强信贷总量增长的稳定性”，包括3000 亿元再贷款等定向支持政策的下达，或有助于提振实体需求。结合银行信贷需求指数来看，9 月各类型企业需求指数环比中期继续回落，但斜率边际有所放缓。 社融增速10%创新低，四季度地方债发行待提速9 月新增社融2.9 万亿元，同比少增5675 亿元，余额增速环比再降0.3 个百分点至10%创有统计数据以来新低，全线融资数据均延续少增：1）9 月政府债券净增8109 亿元，同比少增2000 亿元，政府债发行后置是拖累社融的主要因素。企业债发行趋缓，单月新增1400 亿元，基本持平上年同期。2）临近年末资管新规过渡期结束，表外非标融资继续缩量（委托贷款+信托贷款+未贴现承兑汇票总体缩量2136 亿元，同比多减超2100 亿元）。3）信贷需求较弱也继续拖累投向实体的贷款同比少增1113 亿元规模。 总体看，前三季度16.8 万亿元社融增量同比仍有多增，但节奏上，单三季度新增社融6.9 万亿元，同比少增1.8 万亿元，非标不强、信贷明显走弱、以及政府债发行不及预期形成拖累，而三季度企业债发行略有恢复。 结合财政部披露数据，9 月新增专项债发行规模创年内新高，截至9 月底新增发行地方债2.37 万亿元，扣除去年结转的中小银行专项债额度，实际利用额度发行约2.2 万亿元，较下达的新增专项债3.46 万亿元额度有较大缺口，预计四季度发行提速以及配套融资的提振将对社融形成支撑。 M2 增速企稳，M1M2 剪刀差继续负向走阔 9 月M2 增速8.3%，同比下降2.6pct，环比提高0.1pct，整体趋于平稳；M1 增速3.7%，同环比分别低4.4pct 和0.5pct，M1M2剪刀差继续负向走阔，反映经济压力下实体资金流动性不强。 9 月存款新增2.33 万亿元，同比多增约7400 亿元。其中居民存款同比多增1240 亿元，预计消费和购房降温下储蓄有所回升；企业存款同比少增4900 亿元，或主要受信贷派生走弱影响；财政支出滞后下，9 月财政存款和非银存款分别同比多增约3300 和2500 亿元。 投资建议： 9 月信贷社融M2 增速进一步回落，企业中长期贷款的回落幅度略低于预期，反映整体融资需求的边际下降，三季度以来PPI 上行下企业整体盈利受损以及投资边际偏谨慎，后续地方债发行有望提升融资需求。四季度金融数据企稳在于政策面托底，3000 亿元再贷款的落地，以及不排除有更多结构性货币政策工具的下达，结合年末政府债发力，社融增速有望在四季度企稳。 板块来看，目前银行板块0.66 倍的较低PB 水平，已基本体现市场对于地产企业风险和宏观经济压力的悲观预期，但板块景气度和盈利指数自去年底以来整体上行保持在高位，下周进入上市银行三季报披露期，板块业绩仍有确定性支撑，关注后续市场风格切换以及政策面支撑下的估值修复，重视个股的投资机会，继续推荐：招商，平安，兴业，成都，杭州，长沙，常熟银行等。 风险提示 1、经济下行压力持续加大，信用成本显著提升；2、中小银行经营分化，个别银行的重大经营风险等。 |
