公司的拐点不止卡波姆涨价，更重要的是： 1)电解液：行业拐点，降价趋缓、市占率和盈利能力双升。 2)日化：行业进入双位数增长，公司日化业务结构性改善。 电解液降价趋缓，龙头盈利能力持续提升 电解液价格降幅逐渐收窄，价格趋于稳定。CR3集中度不断提升，从2017Q1仅33%提升至2020Q166%。从2019年全年看，天赐材料生产4.8万吨，占比26%。 集中度提升的原因： 1)商业模式决定了这个行业成本为王。电解液一般由电解液生产商和电池企业共同开发，双方共同掌握配方，因此新产品难以持续取得超额利润。而行业的超额利润更多来自于对上游的一体化布局，低成本为电解液行业最重要的护城河。 2)2018年，天赐或以低价策略，牺牲短期盈利，提升市占率。同年，公司锂电材料业务营收12.8亿元，YOY-5%，毛利率从2017年38.8%下降至2018年24.2%，降幅达14.6pct，降幅远大于同行新宙邦、江苏国泰。 3)2019年为龙头真正实力的体现，市占率、盈利能力双提升。2019年天赐锂电材料营收17亿元，YOY+33%，毛利率从2018年24.2%提升至2019年27.2%，同比增长3pct。毛利率增长幅度大于同行，同时市占率继续提升，从2018年25%提升至2019年26%。 顺应消费升级，日化业务亮眼 卡波姆紧缺状态持续，若卡波姆价格达到25万元/吨，净利率预计达到59%。公司共有卡波姆产能5000吨，假设二季度满产满销，销量为1251吨，若均价达到25万元/吨，预计Q2卡波姆贡献净利1.83亿元。 日化受益于行业成长性。2018年中国美容个护行业市场规模为4105亿元，YOY+12%。2019年公司日化业务营收8亿元，YOY+13%。 顺应消费升级，日化用品单价、销量均不断提升。2019年，天赐日化业务毛利率达到33.8%，同比提升8.2pct，原因为公司不断推进日化材料在护肤和彩妆市场的销售力度，产品结构高端化带动毛利率提升。而这一趋势有望持续。 投资建议 卡波姆产品由于受疫情影响需求激增，预计在2020年给公司带来超额利润。而展望2021年，公司更多竞争力来自电解液及日化业务。1)电解液有望量利齐升；2)美妆护肤品国产化，公司日化业务结有望持续高端化，因此我们将原预测2020、2021年归母净利润4、6.1亿元上调至6.3、7.4亿元，对应PE29、25x。将目标价由39.09元上调至40.5元，维持“买入”评级。 风险提示：风险提示：电解液市场竞争加剧、新能源汽车终端需求不及预期、公司日化产品不及预期。 |
