| 应收账款季节波动但不断增多凸显下游较为强势头部有望率先改善。我们选择应收账款切入电视剧行业主要由于,应收账款增多带来潜在坏账的风险;同时应收账款的增多带来现金流的波动。我们列举四家公司(华策影视、慈文传媒、欢瑞世纪、唐德影视)在2014-2018年的应收账款以及其占营业收入的比例,四家应收账款的总额从2014年的16.69亿元增加至2018年的83.6亿元,四家公司应收账款占营业收入比例从2014年的42%增加至2018年的94%,四家公司的营业收入从2014年的16.69亿元增加至2018年的89.32亿元,营收与应收账款的冠军均为华策影视,2019年上半年华策影视的营收、利润均下滑,但华策影视新项目从第三季度开始逐步开机制作,我们预计在2019年年底至2020年上半年华策影视的内部调整以及降本增效有望体现。 从应收账款看欢瑞世纪(应收账款占营收比例较高)与华策影视(应收账款前五大占比下降客户集中风险降低分类看,应收账款占营业收入比例较高为欢瑞世纪(2018年为175%),善于古装剧能否较快适应现实主义题材,同时应收账款坏账计提仍未结束。华策影视应收账款管理能力提升,客户集中风险下降。2019年上半年华策影视的前五大客户应收账款占营业收入的比例从2018年上半年的70.38%下降至2019年上半年的63.32%,凸显出华策影视的应收账款管理在提升,客户集中风险在降低。 行业端,2019年1-7月,全国电视剧拍摄制作备案公示剧目单月同比增速均下滑,分类看,近现代题材在3月与7月同比正增长分别200%/33.33%,近代题材1月增加12.5%,余下均为同比增速负增长,同时,自上而下来看,鼓励现实主义题材的内容占据高点,头部公司借助其内部调控优势有望在行业回暖复苏中率先受益。 行业评级及投资策略维持推荐评级。2019年中报落地,我们从2014-2018年五年代表性电视剧公司的应收账款角度看其发展,头部公司已调结构。从内部看,电视剧公司营收周期性波动较大的问题是普遍存在的,应收账款等也会带来现金流压力,由于项目收入确认均集中在三、四季度,导致中报的应收账款等指标差强人意;从行业角度看,从2018年到2019年广电总局宣传口对电视剧行业的总纲领性指导较为清晰,2019年上半年的现代电视剧如《小欢喜》《都挺好》受到社会舆论正面评价,我们认为,经过2018年至2019年上半年的调整,头部企业已开始内部调整,其调整的结果也有望在2019年年底以及2020年上半年体现,同时头部企业的财务数据也有望较先得到改善,进而维持推荐评级。 风险提示:政策监管风险,知识产权纠纷的风险、影视作品进展不及预期以及未获备案风险、全内容、多元化业务发展存在不确定性的风险、宏观经济波动风险。 |
