业绩总结： 公司 2019年上半年实现营收 450亿元，同比+13.6%，归母净利润37.8亿元，同比+9.7%；其中 19Q2实现营收 219亿元，同比+9.4%，归母净利润 15.1亿元，同比+11.8%，收入略低于市场预期。 需求端和行业竞争加剧导致二季度增速放缓， 市占率和渗透率进一步提升，核心单品持续高速增长，产品结构升级明显。 受经济下行影响，需求端不乐观，Q2在 Q1的基础上进一步放缓； 19Q2行业促销打折等力度增加，竞争较为激烈；同时，公司亦考虑部分产品库存影响，控制发货节奏，共同导致二季度增速有所放缓。分项来看， 19H1液体乳收入 361亿元，同比+13.2%，常温奶和常温酸奶市占率分别提升 2.4、 5.8个百分点，低温奶市占率下降 1个百分点，主要受区域乳企竞品挤压；固态类奶制品收入 43.8亿元，同比+13.4%，市占率提升 0.6个百分点；冷饮类产品 43亿元，同比+15.4%。 同时，公司常温奶市场渗透率达到 83.9%，提升 2.7个百分点；三四线城市渗透率 86.2%，提升 2.3个百分点。核心品类金典、安慕希、金领冠等保持 30%左右增速；上半年量增速 9%左右，产品结构升级带动价提升 4%左右。 盈利能力略有下降，费用率基本持平。上半年毛利率下降 0.1个百分点至 38.6%，费用率基本持平，其中销售费用率下降 1个百分点，管理费用率增加 1个百分点，主因是人员数量+薪酬增加所致，净利率下降 0.4个百分点，部分受原奶价格上行周期影响。 关注行业竞争态势、渠道推力和原奶涨价周期。 目前，乳制品竞争较为激烈，商超渠道打折促销较为严重，关注原奶价格上行周期中，渠道费用是否出现减少及乳制品企业提价能力。同时，公司持续深耕三四线城市，区县市场渗透率依然有待进一步提升。 盈利预测与投资建议。 预计 2019-2021年收入分别为 914亿元、 1033亿元、1156亿元，归母净利润为 70.1亿元、 79.6亿元、 90.9亿元， EPS 为 1.15元、1.31元、 1.49元， 对应动态 PE 为 25倍、 22倍、 20倍，维持“买入”评级。 风险提示： 原材料价格或大幅波动。 |
