公司2018年前三季度归母净利润同比增长25.7%，符合预期。1)18年前三季度实现营收97.6亿元，同比增长21.4%，归母净利润12.7亿元，同比增长25.7%，主要是童装和电商保持较快发展，休闲服复苏态势延续。2)18Q3单季度营收42.3亿元，同比增长17.3%，受累于零售环境疲软，增速略有放缓，归母净利润6亿元，同比增长26.4%，增速较快。3)预告18年净利润13.7-17.1亿元，同比增长20%-50%，对应Q4单季度利润1.0-4.4亿元，同比降低26.0%-同比增长242.5%区间。 公司盈利能力稳健，存货增长较快，现金流待改善。1)毛利率略有上升，期间费用率管控良好，公司盈利水平稳健。公司18年前三季度毛利率同比上涨0.4pct至17%，期间费用管控较好，销售费用率同比下降0.2pct至14.8%，管理费用率同比下降2.2pct至2.5%，带动公司净利率上涨0.5pct至12.9%；2)秋冬旺季+电商旺季备货导致存货上升明显。18Q3存货较年初增加74.7%至41.7亿元，主要是由于秋冬装备货，电商占比持续提升，直营电商备货较高所致，高存货带来18前3Q资产减值损失3亿，同增51.3%。3)应收账款管控较好，存货增加拖累经营性现金流。18Q3应收账款同比下降3.95%至15.8亿元，主要是由于加强加盟商授信管理，贷款回收及时，但因存货增长较快，拖累经营性现金流本期为2917万元，较去年同期6.3亿有改善空间。 童装夯实龙头地位维持20%+增长，休闲服恢复性增长持续，多品牌战略落地加速。1)童装仍然引领公司增长，收购落地，打造全品类童装矩阵。童装业务占比超50%后仍维持20%+增长，预计门店数已破5000家，龙头地位稳固。收购欧洲中高端童装领跑企业Kidiliz集团100%股权交割完成，TCP首店上海隆重开业，形成从大众到高端全定位覆盖。2)休闲服饰调整到位，重回增长，投资JWU产品时尚化发力。18H1休闲服同比增长21.9%，净开店255家至3883家，Q3预计延续恢复增长态势。森马品牌首家形象设计店上海开业，3427万投资JWU的11%股权，获权共同开发JASON WU相关品牌，产品时尚化进程加速推进。 电商仍有望保持30%左右较高增长，线下购物中心和街边店同时发力。1)线上占比已达近30%，同比增速有望维持在30%左右，继续保持快速发展态势。四季度电商有望继续爆发，双十一去年8亿销售基础上，今年有望破10亿。2)线下渠道结构健康，购物中心、奥特莱斯等新型渠道占比稳步扩张，街边店仍有恢复性增长。三季度开店持续，延续到中秋国庆期间森马和巴拉各开百店。 零售环境疲软下，公司整体维持较好增长态势，童装领航，多品牌布局加速落地，休闲装时尚化调整，18年有望维持较快增长，维持买入评级。公司继续坚持围绕服饰主业，促进多品牌战略的实施与发展，公司股权激励+员工持股，彰显信心，股权激励18-20年利润目标以17年为基准增长25/44/65%，员工持股均价14.1元倒挂，我们维持原盈利预测18-20年归母净利润为15.7/19.0/22.8亿元，对应PE分别为18/15/12倍，维持买入评级。 |
