投资要点： 太保寿险正在全面实施战略转型2.0，健康人力的规模与产能保持着更加稳健的增长，队伍质态提升的趋势向好。2011年以来NBV年均复合增速领先同业，结构转型已圆满完成。2018上半年的NBV增速低于平安、新华的原因仅在于过去两年增长过快带来的高基数。公司大力推动业务在季度间的平衡，NBV单季增速由1季度的-32.5%转为2季度的35.2%，我们预计太保寿险下半年和4季度的NBV增速领先同业，全年增速有望改善至-3%-0%。我们看好太保寿险的长期转型前景，将目标价上调至47.79元，“买入”评级。 中国太保是寿险行业的转型龙头，2011年以来NBV复合增速领先同业，2018年上半年月均健康人力占比已高达38.3%，未来“转型2.0”前景可期。 1)自2011年实施“聚焦营销、聚焦期交”策略、2012年推动“以客户需求为导向”的战略转型以来，太保寿险取得了领先行业的转型成果。2011上半年至2018上半年的NBV年均复合增速高达23.0%，高于平安(21.1%)、新华(15.4%)、国寿(12.7%)。2)目前上市寿险公司第一阶段的结构转型已基本结束，个险渠道占比、期交业务占比、续期保费占比均将在2018年达到高位，预计未来将保持稳定。保障型业务的市场空间广阔(源于中国人身险保障缺口巨大)，同时我们判断长期年金险、养老险等长期储蓄型产品同样会在2018年的低基数基础上有很好的增长前景。保险公司过去几年削减的业务是NBV Margin极低的中短存续期业务，而非长期年金险。长期(终身)年金险可为客户锁定未来的长期收益，保障长寿风险；且NBV Margin一般高于20%，加上件均保费高，可为保险公司贡献可观的NBV。保险公司只要确保较低的产品预定利率，严防利差损风险，这项业务就能带来显著的价值增量。另外，储蓄险和保障险存在共振效应，储蓄险的增长亦可提升保障险销售。 因此未来寿险转型的关键不在于产品结构和NBV Margin，而在于代理人品质，即健康人力的规模及其产能，而太保寿险的健康人力保持着更加稳健的增长。 1)太保寿险采用“健康人海”战术，健康人力来源于增员和留存。留存方面，资源投入向存量人员倾斜，重点推动连续健康和连续绩优人力增长；增员方面，加大新人财补补贴差异化力度，向高产能新人倾斜，并锁定城区优质增募对象。2018上半年太保寿险月均健康人力规模达到34.2万人，占总人力的比例为38.3%，同比提升0.8pt且较2011年提升14.3pt，我们预计下半年健康人力规模保持正增长，队伍质态提升的趋势向好。2)6月末太保总人力为83.9万人，较年初减少了约6万人，原因在于公司对代理人开展清虚工作，强化基础管理和考核机制，因为不合格的代理人会削弱团队整体的战斗力。另外，公司将持续通过城区突破和科技赋能强化客户经营能力。 风险提示：利率趋势性下行；股票市场大跌；保障型增长不及预期。 |
