航空分销行业市场空间巨大，强者恒强 2010 年航空分销佣金总额129 亿元，同比增长28.5%，腾邦国际这样的大分销商仅占1.64%的份额，提升空间巨大，由于航空公司“后返奖励政策”的激励，大分销商将更加强大。 B2B 和B2C 并举，驱动跨区域扩张 腾邦国际独特的B2B 模式，使得其与二级分销商达到了共赢，从而驱动其在深圳地区快速扩张，未来这一模式也将复制到北京、上海、西安、重庆、成都、南京等地，任何一个地方的成功复制都将再造一个腾邦。 从机票分销到在线旅行预订的自然延伸 在线旅行预订行业未来4 年的CAGR 将达到41%，腾邦将凭借其在航空分销领域积累的客户资源，快速切入这一市场，3-5 年后，酒店分与机票分销收入将并驾齐驱。 首次给予“推荐”评级 我们预计，腾邦国际2011-13 年的EPS 分别为0.86 元、1.19 元和1.68 元，3 年复合增速为35%，按照1倍PEG 对其估值，即给予2010 年35 倍PE 的估值水平(2010 年全面摊薄后EPS 为0.68 元)，核心业务价值23.8 元/股，另外，目前账面净现金约6.25 亿元(货币资金——有息负债)，相当于每股5.2 元， 因此，腾邦国际的合理价值为29 元/股，相比目前股价(19.06 元)，还有52% 的提升空间。首次给予“推荐”评级。建议投资者现价买入，长期持有。 股价表现的催化剂来自于：(1)二季度开始业绩增长超出市场预期(目前多数投资者预期腾邦业绩继续下滑)；(2)跨区域发展取得进展；(3)酒店预订业务发展超出预期；(4)电子支付取得相应牌照；(5)深圳大运会成为阶段性热点从而提升估值；(6)股东对股价表现更为积极。而投资风险在于跨区域扩张存在一定的不确定性。 |
