| 股指攻破3000点后，尽显疲态。午后大盘主要以震荡整理为主，中小盘个股的调整并未随大盘的上涨出现改善，加上股指站上新高之后缺乏相应的新增热点，方向上一度陷入茫然使得大盘出现了上攻无力的困境。后市六大板块需要谨慎。 导读： 有色金属:建议适当调整板块配置(研报) 煤炭行业:供给控制与需求复苏维持行业景气(研报) 船舶制造:行业估值提升依赖航运景气度恢复(研报) 传媒行业:09下半年业绩有望增速加快(研报) 房地产:行业复苏 估值水平偏高(研报) 造纸行业:景气于低位初企稳 (研报) 【焦点板块一】有色金属:建议适当调整板块配置(研报) 有色金属股票目前的股价隐含的产品价格水平是：在目前的产品价格基础上继续上涨40-50%，我们认为有色价格继续上涨40-50%的概率不大，相反预计美元将在三季度美国经济复苏和加息预期之下出现反转走强，大宗商品包括有色金属价格面临着较大的调整压力。因此我们认为下半年，尤其是三季度，有色金属板块面临较大的调整压力，建议投资者调低对有色板块的配置。在有色板块调整过后，我们建议投资者关注深加工型公司和小金属资源公司的投资机会。 投资要点： 有色板块目前的股价隐含的产品价格水平是在目前的产品价格基础上继续上涨40-50%。前期有色金属价格大幅下跌、对全球经济见底预期、市场宽松流动性的支持以及对未来通胀的预期下，至09年上半年有色金属价格出现了一波近80％的反弹，而主流的有色金属股票涨幅更是近200％。目前有色板块的PE在40-50倍，PB在4-5倍，有色板块目前的股价隐含的产品价格水平是在目前的产品价格基础上继续上涨40-50%。 美元预计三季度在经济复苏和加息预期之下将出现反转走强，加之美联储可能会在四季度回收流动性以及有色金属的供需关系依然处于供大于求的局面，因此有色金属价格下半年将面临下跌风险，而非继续大幅上涨。 建议投资者下半年降低对有色板块的配置。一方面有色板块股价隐含了过高的产品价格水平，另一方面产品价格下半年可能会出现下跌，因此，我们认为下半年，尤其是三季度有色板块存在较大的调整压力，建议投资者尽早降低对有色板块的配置。 有色板块调整过后，我们建议投资者关注两类公司的投资机会（前提是经过充分调整，因为目前有色板块是处于整体估值偏高的水平）： 深加工型公司：金融危机已经结束，未来全球经济将会步入复苏过程中，虽然增长速度是处于一个较低的水平。在经济处于稳定增长的过程中，下游深加工型公司将会获得较好的市场表现。我们看好宝钛股份、厦门钨业(600549)、海亮股份(002203)、新疆众和。 小金属资源公司：由于小金属没有期货交易，其价格更多的反映了市场真实的供需状况，价格上半年保持了较平稳的状态，没有出现大幅上涨，这类公司在合理估值水平下也值得配置。我们看好金钼股份、云海金属。 对于基本金属和贵金属资源股，由于目前无论是产品价格还是股价的估值均存在较大的泡沫，在全球经济复苏，美元加息、回收流动性的背景下，调整的压力最大。々 煤炭行业:供给控制与需求复苏维持行业景气 荐4股(研报) 持续的供给控制维持行业供需"弱平衡" 上半年，国内煤炭行业强大的供给控制，维持了煤炭价格的坚挺。下半年，行业整合的政策环境、煤炭集团控量保价的大策略，将保证供给控制的有效运行。政府和企业对供给控制的动态修正，将维持行业"弱平衡"局面。 下游需求的恢复对煤炭价格形成支撑 火电谈判动力煤合同价的确定，海外市场煤价的上涨，将限制国内煤价的下跌空间。而煤炭行业的下游，电力、钢铁、水泥、化工四大行业占煤炭消费量的90%，发电量下半年将逐步回归至正增长，钢铁行业将逐步复苏，水泥行业将以平稳运行为主。需求的复苏，将对煤炭价格产生强大支撑，并提供上行动力。 预计下半年煤炭价格总体走稳，趋势向上 预计下半年，动力煤价格将整体稳定并有上行趋势，在部分时间段内可能会有一定幅度的波动，炼焦煤价格将稳中有升，无烟煤价格将总体平稳。 资源税改革和安全费用会计政策调整对行业的冲击值得关注 资源税出台将影响煤炭公司盈利，其他税费的减免将部分抵消新增成本，但长期来看，无法改变行业的运行趋势，并且相关政策的出台并无确切时间表。安全费用计提会计政策调整，将拉低上市公司盈利0-20%，市场对此政策的完全预期将降低对二级市场股价的冲击。 煤炭行业景气不改，维持行业推荐评级 行业有效的供给控制，下游行业的复苏，通胀预期以及不断进行的资产重组，都将对煤炭板块估值提供支持，维持行业推荐评级。推荐次序依次为炼焦煤、动力煤、无烟煤，建议优先关注资产注入预期明确、内生成长卓越及下半年煤价有上涨趋势的平煤股份、大同煤业(601001)、西山煤电(000983)、国阳新能。々 船舶制造:行业估值提升依赖航运景气度恢复 荐2股(研报) 行业估值提升依赖航运景气度恢复 BDI指数暴涨暴跌和船舶工业调整振兴规划仅带来交易性机会，行业下半年投资机会来自于航运景气度的逐渐恢复、进而带来新船成交量的缓慢回升。我们维持对中船目标价72元、广船目标价20元的判断，分别维持"增持"和"中性"投资评级。 重点上市公司评价 中国船舶（600150）：今年还有较大额的汇兑收益 延期确认收入是毛利率下降的主要因素。公司一季度营业毛利率16.02％，同比下降10.7个百分点；和去年四季度相比，也略降0.92个百分点。我们认为毛利率下降主要有三个方面原因：首先，去年四季度之前订的高价船板价格预计到5月份才能基本消耗完毕，二季度末毛利率将开始所回升；其次，由于对未来交船时船东提出的苛刻条件带来的成本增加难以判断，和可能存在重新谈判价格的情形发生，公司今年在按完工进度确认收入时进度延期以体现谨慎性原则，而成本不延期、按时结转的情况下，毛利率明显下降；最后，产品结构的变化也对毛利率下降有一定影响，毛利率较高的散货船比重下降、油船比重上升。 远期外汇合约到期，今年仍有较大汇兑收益。和振华港机(600320)、广船国际(600685)等对远期外汇合约的会计处理不同，公司未将其作为交易性金融资产处理，在期末进行公允价值评估，从而增加或减少当期利润；而只是在远期外汇合约到期交割时才确认损益。去年年底持有、未确认汇兑收益、今年到期的远期结汇合约有：美元14.763亿、结算汇率7.3151，欧元3430万、结算汇率10.0821（日元金额太小，不计）；按照当前美元汇率6.8221和欧元汇率9.1211测算，美元和欧元远期结汇合约交割也将分别产生7.2782亿、0.3296亿元的汇兑收益，合计7.61亿元，与2008年不相上下。 今年仍有可能大额计提存货跌价损失。去年上半年，公司对澄西的散货船计提了1.13亿元的存货跌价损失；四季度，又对船板等原材料计提1.05亿元跌价损失、3000米钻井平台计提跌价损失0.6825亿元、其他在建船舶计提0.96亿元。我们预计，随着去年在建船舶的完工交付、部分跌价损失将会转回（包括原材料和在产品），但公司还会进一步对明、后年即将交付的船舶继续计提跌价损失。我们认为，提前确认预计合同损失有利于公司平滑业绩。 盈利预测与估值。我们维持以前的业绩预测，预计2009年公司实现每股收益6元，2010～2011年分别为6.32和6.64元；按照今年12倍PE估值，目标价72元，维持"增持"评级。 广船国际（600685）：特种船是亮点 造船毛利率环比上升。2008年，公司造船业务毛利率13.79％，同比下降2.89个百分点；今年一季度，造船毛利率13.09％，同比下降3.09个百分点，但一季度营业毛利率13.42％、环比大幅上升4.8个百分点。我们预计一季度造船毛利率环比也出现了较大幅度增长；而且目前船板价格相对较低，即使考虑到库存因素，我们预计二季度后公司造船毛利率会继续回升。 远期外汇合约难以带来损益增加。一季度末，公司尚未到期交割的远期外汇交易合约共计29笔，交割金额共计33200万美元，合约交割期限自2009年4月29日至2010年6月30日；尚未到期交割的欧元期权交易合约共13笔，交割金额共计1550万欧元，合约交割期限自2009年4月8日至2009年8月10日。由于公司在去年年底已经确认远期外汇合约的公允价值变动、而今年以来汇率未发生明显变化，预计到期合约交割不会产生较大的变动损失或收益，只是从公允价值变动收益账户转到投资收益账户。一季度，公司公允价值变动收益-1053.99万元，投资收益1057.04万元，两者之和近似为零。 放弃收购文冲船厂有利有弊。由于航运市场持续低迷、新船成交近乎停滞，文冲船厂的收购价格应该发生较大变化；公司股票二级市场估值大幅下降，为了避免摊薄每股收益和减少现金流，公司决定终止配股收购文冲船厂。我们认为，公司此时放弃收购文冲船厂对现有股东有利，但失去了增加特种船（如挖泥船）比重、进一步完善产品结构（增加小型集装箱船）的机会。 特种船将成今年亮点。目前公司手持特种船订单7艘，其中有2007年11月份签约的中远2艘5万吨半潜船、2008年5月签订的4艘1400客位／2000米车线客滚船和今年3月签订的南沙消防船。我们预计，公司今年还会有来自海军的订单3～4艘，其中补给船1艘、后勤保障船2～3艘。 盈利预测与估值。我们维持造船业务的预测：2009年完工交船75万载重吨，造船毛利率16％；我们预计2009～2011年分别实现每股收益1.49、1.58和1.59元，目标价20元，维持"中性"评级。々 传媒行业:09下半年业绩增速加快 荐3股(研报) 行业动态信息 传媒行业基本情况 08年中国传媒产业总产值为4220.8亿元，同比增长13.6%，保持了高于GDP增长的速度。从收入增速来看，平面媒体增速缓慢，其中报纸和图书收入分别同比增长7%和6.3%；广电媒体增速基本与行业增速持平，达到13.3%；相比之下网络媒体（网络游戏+网络广告）则增长迅猛，同比大幅增长72.5%。从市场份额来看，传统媒体市场份额均有一定程度下降，网络媒体市场份额则大幅上升，从07年的5.69%上升至08年的8.63%，上升了2.95%。 广电行业增长势头良好 截至08年底，全国有线电视用户达到1.64亿户，较07年增长了7.0%；到09年3月，全国已有229个城市进行了数字整转，有线数字电视用户达到4527.9万户，同比增长68.57%，转换率达27.61%；付费节目用户数到达449.3万户，同比增长156.2%，经历了07年的停滞后增速明显加快。 虽然我国有线电视行业发展遇到了不小的阻力，但我们仍然十分看好该行业的发展前景，并认为行业未来将在以下几方面实行突破：1、市场化程度提升、行业整合加快；2、收视费收入不断提高；3、副终端需求被激发；4、付费频道前景可期待。 09下半年业绩增速加快全年有望增长36.7% 进入09年我国经济出现企稳回升迹象，但经济下行的滞后影响仍致使传媒上市公司在上半年的表现较为平淡，我们认为行业在下半年业绩增速将加快，全年有望增长36.7%，其主要增长原因在于：1、08年业绩前高后低，下半年增长基数较小；2、经济企稳回升将对广告行业形成正面影响；3、证券市场回暖，投资收益有望较大上升；4、部分上市公司获得新一轮免所得税政策。5、其他因素包括收购因素、季节因素。 估值合理中性评级 根据我们测算，传媒行业上市公司08年和09年PE分别62倍和45倍，10年PE则下降到38倍。与目前A股市场28倍（按08年业绩测算）的水平相比，估值并无优势。但从国内外情况和历史经验来看，传媒行业估值一贯偏高，而且在我国传媒行业仍属于具备垄断特点的朝阳性行业，高估值具备合理性。综合考虑，我们继续维持对传媒行业"中性"评级，但建议重点关注制度变革带来的投资机会：1、广电-电信的双向进入、"三网融合"给有线运营商带来的机会；2、并购机会:包括有线运营商的省内省际并购合作机会、传统媒体上市公司进军新媒体带来的机会。就具体公司而言，我们看好广电网络、博瑞传播(600880)、时代出版三家估值优势明显并有一定成长性的上市公司，维持增持评级。々 房地产:行业复苏 估值水平偏高 荐4股(研报) 投资要点： 行业回暖的趋势得到数据的进一步确认。5月份的国房景气指数为95.94，连续两个月出现上升，但行业距离景气还有相当距离。 行业的复苏主要体现在销售方面。前5个月，全国商品房销售面积为2.46亿平方米，同比增长了25.5%。5月份全国指数环比上涨了0.6%，这是07年11月份以来的最大环比涨幅。主要城市成交量在6月份前4周也没有明显的下滑。 与销售的回暖相比，房地产投资仍处于低谷。前5个月房地产开发投资累计同比增幅为6.8%，低于20～30%的历史水平。不过，国务院在5月底下调房地产行业固定资产投资项目的最低资本金比例，表明政府鼓励房地产投资的态度，我们预计下阶段将出现投资复苏。 目前主流地产股的动态市盈率已经接近或超过了30倍，相当于07年上半年的水平。我们认为支撑这一估值水平的主要理由包括市场销售回暖和存在通胀预期。但是目前居民对未来收入的信心开始下降，如果房价出现较大上涨，将对未来的销售产生负面影响。 虽然地产股估值已处于高位，但行业基本面确实在转好，在流动性充裕的局面下，调低行业评级的理由也不充分，因此我们仍维持对行业的"增持"评级，重点关注相对低估的公司。给予万科A、金地集团(600383)、保利地产(600048)、滨江集团"推荐"的投资评级。々 造纸行业:景气于低位初企稳 荐3股(研报) 我们首次对各纸种的完全成本进行实证分析，认为造纸行业景气于低位初企稳。本文也延续了二季度报告相对估值强度的研究，认为造纸行业估值吸引力已不显著，但考虑到目前已进入消化产能并回复业绩阶段，建议标配该行业。 行业景气低位略有企稳。目前高价存货基本消化完毕，纸价已经先于浆价和废纸价格企稳，行业景气应该已经于低位初步企稳，但重回07-08年高景气并非易事，因为前期过度高速扩张的产能仍然制约着盈利的恢复速度。 分析显示各纸种毛利率于低位不同程度反弹。（1）铜版纸--恢复至28%的长期毛利率水平。（2）白卡纸-毛利率反弹超20%，得益于"消费型需求"支撑。（3）箱板纸-利率回升至10%，但进一步上行压力大。（4）双胶纸-毛利率超过30%创新高是短期现象。（5）新闻纸-回报稳定的红利型子行业。 纸业已走出"估值洼地"，"相对低估"已不明显。从目前相对估值情况看，"造纸PB/A股PB乖离率"和"造纸PE/A股PE乖离率"分别为-23.3%和-9.1%，仍然为负，从该指标看仍在"相对低估"，但1.8倍的绝对PB和23.8倍PE的绝对水平偏高，加之考虑到造纸行业相对市场的估值强度（我们用造纸PB/全市场PB衡量）有进一步下行趋势，因此目前造纸行业取得明显相对正收益的可能并不大。 建议标配造纸行业。虽然当前估值吸引力已不显著，但造纸行业的需求稳定的增长（有一定的消费型属性），已进入消化产能并回复业绩阶段，仍是值得配置的制造业，建议标配该行业。待绝对估值调整或业绩恢复修正绝对估值水平、造纸行业低PE、PB相对估值优势进一步强化时再超配。 选择需求增长性好、行业地位突出的公司标配，依次审慎推荐太阳纸业、晨鸣纸业。如果金东纸业今年能完成IPO，是一个应重视的优质龙头企业，同时金东纸业也能明显提高造纸行业在全市场的市值占比，也是一个重要的配置纸业的理由。 |
